明利集團所持的明利股份（8319663）于 2015 年 2 月 16 日在新三板掛牌上市，曾有過 1 月內市值突破 20 億的記錄，儼然一個小型上市公司市值。但在經歷一起離奇的重組后，市值一再腰斬，現今蒸發 8 成僅余 4.53 億，每股股價更是僅剩 0.69 元，而有 500 多名投資者深套其中或等待灰飛煙滅。

 近日，天風證券、光大證券、華融證券、興業證券、英大證券、中信證券 6 家券商陸續退出為其提供做市報價服務，于是有券商權威人士發出感慨：明利，或許是對投資者一次血的洗禮。

 「今后也許我們不會看到比明利股份還要會玩的股票了?！沽碛袡C構投資者表示，對于投資者來說，將這只股票進行復盤，頗具「案例」意味。

昔日明星股今日仙股

無視股災走出夢幻般市盈率

先讓我們用數據快速回顧下明利股份矚目的一面：

 1、融資金額位市場前列

2015 年 2 月掛牌上市明利倉儲（明利股份 曾用名），掛牌后連續進行兩輪融資，前后分別融到 3 個億、12 個億，合計募集資金 15 億。其中，第二輪定增的 12 個億可以排在市場融資排名榜中的第 25 位。

2、成交量位列新三板市場第一名

 完成掛牌、兩輪定增后的同年 6 月，明利股份由協議轉讓變更為做市轉讓（注：新三板股票改變流動性的方式，以吸引更多投資者），明利股份在不到一年的時間里陸續吸引了 33 家券商為其提供做市報價。

 3、800 倍夢幻市盈率

 趕上 2015 年的牛市，明利股份獲得了 200 倍以上的市盈率。值得注意的是，明利股份完成了連續兩輪融資之后，正好遭遇 2015 年中旬的股災，它卻一枝獨秀，在近半個月的時間將市盈率維持在了 600 倍以上，期間，出現 4 個交易日市盈率突破了 800 倍，分別達到 834.75 倍、813.51 倍、815.15 倍、823.31 倍。

 不過，在 2015 年 7 月 20 日，明利股份公布半年報，因凈利潤在半年時間里擴增 10 倍，明利股份才從夢幻市盈率的神壇走下來，市盈率由 692.63 倍急降至 81.38 倍，接著，投資者開始陸陸續續進場了。

 在接下來長達一年的時間里，明利股份的股價就基本處于橫盤狀態了。不過，在經歷一起離奇重組案后，一復牌，股價就出現斷崖式下跌：

 　　2016 年 12 月 15 日，明利股份下跌 47.70%。

　　2016 年 12 月 22 日，明利股份下跌 30.30%。

 如今明利股份已經從做市之初的每股 8、9 元跌到 0.69 元。

 或許，在 A 股的世界里，跌 90% 就已經是極限了，但在「老千股」的世界里，跌完 90% 只是剛剛起步而已，往后還可以再跌 90%，并且定期、不定期都會來一次，因為發行、融資市場環境已經為老千們提供了一種固定的「吸血」賺錢模式。

收購套現 10 億元

大股東派代理人包銷派籌

千股，通常需要中小股東低價吃進去的股票以更低價格吐出來，賺錢的奧義在于「越跌越賺」，股價下跌的空間就是大股東的利潤空間。

 香港老千股知識

⊙大股東持股比例不會很高，甚至無明確股東；

⊙大規模發股票，但不轉移控制權；

⊙以低于成本的價格拋售股票；

⊙公司老板的代理人會在適當的時候進行股票的認購或增持；

⊙公司有頻繁的關聯交易、異常的資本運作，其中「溢價收購」，是其賺錢的方式；

⊙公司有頻繁的關聯交易、異常的資本運作，其中「溢價收購」，是其賺錢的方式；

⊙總體來看，股價走勢呈現「向下炒」；

將老千股的特征與明利股份的行為進行對應，初步看是有一定關聯性的，

主要疑點如下：①、掛牌初時總股本僅 5000 萬股，兩輪定增合計共發行 3.15 億股，2016 年又進行了 1：1 的轉增，雖然明利集團持股由此從 99% 下降到 38.87%，但經增持與認購，仍然是第一大股東；②、從盤面來看，在做市轉讓前，明利的股價圍繞著每股 8 元成交，后來向第一批做市商拋出 2 元/股-2.8 元/股的賣盤；③、疑似代理人為恒鑫化工、桂東磷業、防城港申達通實業有限、云南明東化工有限公；④、大股東將有 8 個億凈資產、8 個億流動負債的明利化工注入掛牌主體，并購支付價約 9.7 億元，全以現金支付；至今股價從 5 元/股跌至現價 0.69 元/股……

現在，將明利股份做一次復盤，重點溫習一下「千股」明利的關鍵時刻。

1、掛牌前后合計發生 2 起同一控制人下的收購，總額近 12 億，應注意，掛牌后明利股份總共融了 15 個億，而這些都需要投資者買單。

 第一筆收購案，發生在明利掛牌前，涉及金額約 2.2 億元，屬于同一控制下的合并。明利股份掛牌前叫「智雄倉儲」，掛牌后才叫「明利倉儲」，當時，它還只是個做倉儲的公司。掛牌前夕，大股東明利集團為智雄倉儲注入 3 個資產，支付對價合計約 2.2 億，此處應留意，其中 1.9 億的并購支付款以智雄倉儲對明利集團的債權抵消，合并完成后，3 家子公司馬上為母公司提供了 1.2 個億的關聯擔保。

 這里，有個細節值得注意，隨著資產的注入，掛牌主體形成了約 1.2 億元的關聯擔保，同時，掛牌主體的總資產、股東權益也出現了大幅減少：總資產由約 2.7 億元縮水至 8 千多萬元，凈資產由約 2.3 億元縮水至 5 千多萬元，縮減幅度分別約 69.46%、78.01%。

 第二筆收購案，發生在明利掛牌半年后，涉及金額約 9.7 億元現金，屬于同一控制下的合并。

據掛牌公司公告稱，公司大股東明利集團向「明利倉儲」注入評估值為 9.7 億元的「明利化工」，支付對價即 9.7 億元，增值率為 19.44%，收購采取現金支付形式，且均來自定增募集資金。

關于明利化工的傳奇身份，慧君曾經在《史上最強仙股明利：25 億借殼上市失敗 打 4 折來到新三板》有過詳細介紹。在 2015 年 3 月份時，明利集團的實際控制人林軍曾試圖將「明利化工」以 25 個億的價格賣給上市公司金瑞礦業（600714），然而重組失敗，于是在 2015 年 9 月份，明利集團選擇將其賣給掛牌半年的「明利倉儲」，用這種方式，從明利集團實際控制人林軍、云南煤化工（以下簡稱「云煤」）100% 控制的廣西鼎宇等原始股東手中接過了「明利化工」，以幫助原始股東實現退出。

2015 年底，收購完成，「明利倉儲」改名為「明利股份」，由于明利化工資產體量較大，當年財報增色不少，資產規模、總營收和凈利潤出現了大幅增長，二級市場股價也受到輕微提振。

（摘自三板慧官網）

 2、大股東代言人通過「應收和預付」掏空掛牌公司

 相關媒體質疑，參與「明利倉儲（明利股份）」2015 年兩次定增的恒鑫化工和桂東磷業是大股東的代言人，兩者合計認購近 5 億元的股票。

 恒鑫化工和桂東磷業似乎與明利化工關系非同尋常，有著密切的資金往來行為。尤要指出的是，第二大股東桂東磷業，其股東是「張冰」和「覃秀群」，而這倆人曾經是防城港申達通實業有限公司的歷史股東。

另外，在防城港申達通實業有限公司的歷史工商注冊信息中，明利大股東明利集團的魅影重重，蹊蹺點就在于頻繁變更的工商記錄，高達 51 次：2010 年 12 月前，防城港申達通實業有限公司的法人代表是現在明利集團的控制人林軍，而當時企業名稱就是是「明利集團」，但隨后該公司變更名稱為「廣西南寧市申達通貿易有限公司」，并且從國有企業改制為公司，然后不知中間發生了什么變故，隨著廣西南寧市申達通貿易有限公司和張冰成為公司股東，公司名稱才變更為「防城港申達通實業有限公司」。

 這個防城港申達通實業有限公司在 2015 年從明利處拿走了 2 億元整的預付款，后又在 2016 年欠下了明利約 2.87 億元的應收賬款：

 ①根據 2015 年半年報披露，防城港申達通實業有限公司對明利股份僅形成 268.66 萬元的應收賬款，而 2016 年半年報顯示，防城港申達通實業有限公司對明利股份的應收賬款提升到了 2.87 億元，對此，明利股份進行了近 1,436 萬的計提壞賬準備。 

（圖為 2015 年半年報）

（圖為 2016 年半年報）

 ②2015 年半年報披露，防城港申達通實業有限公司對明利股份形成 2 億元的預付賬款，成為明利最大的一筆預付對象，與此同時，還有這個「張冰」持有的云南明東化工有限公司，也從明利拿走了近 1 個億的預付賬款。

 盡管 2016 年半年報明利未披露所有的預付對象，但是仍然可以看到排名在前三位的有上億的預付賬款。

（圖為 2015 年半年報）

另外，值得注意的是，曾經持有明利化工的云煤系再次神奇般地出現在明利股份的預付款列表中，成為明利的預付貨款對象，據 2015 年半年報披露，明利股份為云南煤化工集團、云南省石油化學廳（股東為云煤）分別支付了 1 億元整、1.79 億元的預付賬款（*云煤控制著上市公司 ST 云維（600725）。

（圖為 2016 年半年報）

3、大股東和代理人包銷股票，后續低價派籌

為什么要關注恒鑫化工和桂東磷業這兩名股東？因為當大股東減持動作不明顯時，大股東的代理人會替大股東做決定。

在港股，有個玩法被稱作「圍飛」、「mark 價」，接下來，慧君將結合操作手法說說恒鑫化工和桂東磷業兩名股東的行徑：

「圍飛」，意思是上市公司發行股票時，專業的莊家團隊可獲配所有股票。從盤面上看，明利股份在做市之前顯然有所準備，一邊依次增發 4 元/股、5 元/股的新股，一邊將二級市場的價格做到 8 元/股-10 元/股（類似「Mark 價」，在盤面上制造股價幻覺），需要指出的是，新股的主要認購方是利集團、恒鑫化工和桂東磷業是主，具體來看，明利集團認購 5 個億，恒鑫化工和桂東磷業兩者認購明利股份合計近 5 億元。

而按照港股的玩法，接下來就要制造流通性吸引投資者入場了。根據數據顯示，認購完成后，恒鑫化工與桂東磷業很快便在二級市場以遠低于獲配價的 2 元/股—2.8 元/股向做市商進行拋售，四處散貨，低價派出籌碼，直至從前十大股東列表中「出局」。

 前來接盤的是川財證券、上海證券、華融證券、廣州證券、萬聯證券、國元證券、東莞證券等券商，這就是明利股份第一批做市股票的貨源，則第一做市商給出的價格大致是 5 元/股左右。隨著明利二級市場成交量不斷放大，不到 1 個月，明利的股價很快便跌破 5 元/股，低于明利股份第二輪的定增價格。

 「由 0.2 元升至 4 元時，一般散戶跟不到，當由 4 元跌一半時，散戶就會覺得很低，完全忘記招股價只是 0.2 元，一入場就接火棒?！?/span>

——這句話雖然說的是港股，用在明利股份身上恐怕也很合適。

 4、業績變臉的明利化工：營收蒸發 6 億元 凈利潤打對折

 最后，簡單地說說被明利集團甩進掛牌公司中的明利化工究竟怎樣？

首先，從會計的角度看，明利化工帶有龐然的短期負債：總資產 18.3 億元，有 10.2 個億屬于負債，在這個約 10.2 億的負債中，有 8.1 億屬于流動負債，即有近 80% 的負債有一堆債主正排隊追著要。

其次，產品較為單一，主要客戶成疑點，因此判斷業績具有不穩定性。

根據并購報告書披露，明利股份有 85% 的營業收入來自磷酸，相關資料顯示，這是一種比較初級的化工產物。那么明利化工的產品主要售賣給誰呢？

答案竟然是第一大客戶是廣西興發化工有限公司，而其法人代表李祖明是明利股份的前十大股東，另外，第二大股東、第三大股東則又是云煤系，明利化工的前股東。

（摘自公告）

（摘自三板慧官網）

最后，收購完成后，明利股份立馬發生業績變臉，營收蒸發 6 個億，凈利潤打了對折。據明利股份半年報合并報表披露，2016 年上半年，公司實現營業收入 6.10 億元，較上年同期下降 32.68%，凈利潤 3296.3 萬元，較上年同期下降 57.21%，產品毛利率較去年同期有所下降。

對此，明利的解釋是「受國內宏觀經濟不景氣及國際市場持續低迷等影響。

的確，明利屬于化工業，這聽上去沒有「VR」、「AI」等產業聽上去那么性感，那么對于不成比例下調的三大費用應該如何解釋？據報表顯示，銷售費用下滑僅 1.9 個點，管理費用和財務費用卻逆勢而上，較同期分別增長 28.87%、10.47%，這似乎并不合理。 

再看明利股份的主營業務是磷化工，已經不是朝陽產業，如慧君沒有記錯，則明利在收購自家人明利化工時有這樣一句話：「本次擬收購的標的資產明利化工所在行業前景廣闊，在磷酸及磷酸鹽領域具有領先地位，具備較強的持續盈利能力?！古c此同時，有研究報告稱明利化工是磷化工龍頭企業。

 但根據相關報告顯示卻不是這樣。那么，明利化工到底有怎樣的市場地位？磷化工行業的產業結構和新風向在哪里？關注三板慧，三板慧將會運用大數據技術，不定期釋放數據報告。

風險提示 ：

第二大股東 國海證券-工商銀行-國海明利股份 1 號集合資產管理計劃 由于股價下跌觸及平倉線，后續將按市價委托方式進行連續的變現操作。

資料顯示，該產品于 2016 年 5 月 10 日成立，是一只加了 3 倍杠桿的分級產品，存續期為 1 年半。據半年報顯示，第二大股東持股數量為 5000 萬股，持股比例為 6.85%，主要投向為交易性金融產品的股票投資，標的為明利股份，其期初余額為 1 億元，期末余額僅為 3100 萬元，目前已虧損 8,536.5 萬元。由于進取級委托人并未追加 4,462.19 萬元保證金。根據該資管產品的《資金補償合同》，廣西明利集團有限公司及其董事長（實際控制人）林軍需要為產品的優先級本金和預期收益率提供資金補償——目前均處于未履行狀態，二級市場股價存在被沽售風險。

來源：三板慧

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